中国经济关键转型期能否跳出“日本覆辙”第七节

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现在,美联储量化宽松政策的退出风险似乎要重演1997年的一幕,资本大规模撤离新兴市场国家造成股市暴跌和货币贬值。考虑到这些国家吸取了亚洲金融危机的教川而储备了大量美元,危机暂时还不会爆发。

由于中国拥有高达3万多亿美元的外汇储备以及实行资本项目管制,因此,一种主流观点认为,中国不会重蹈东南亚国家的覆辙。但是这种观点没有考虑到国内天量债务与资产价格过高的问题。中国的长期凯恩斯政策制造了资产泡沫、通胀压力以及产能过剩,而这些现象背后是巨大的债务规模。

一旦美国经济复苏并退出量化宽松的政策,会改变资本的风险偏好,造成大量资本回流美国,冲击新兴市场国家。考虑到中国政府依靠大规模借款投资造成的资本错配与效率低下,再加上无处可投的民营资本对国家转型的前途缺乏信心,这种外流会带来难以估量的破坏性,形成信用紧缩效应,从危险的影子产品向银行信贷传染,并冲击资产价格,让以土地财政为杠杆的地方债务陷入危机。

中国央行似乎有意维持人民币汇率强势,防止资本外流造成冲击,这种为套利活动提供风险担保的做法吸引了更多资本流入。但中国经常项目收入会因人民币坚挺导致出口回落而恶化,再加上日元贬值的冲击,会让人民币失去强势基础,加速资本外流。

央行虽然可以在资本外逃时向市场注入流动性,但在个资产负债表恶化的进程中,投放再多货币也不会起到什么作用。就如美联储在次贷危机爆发后所做的一样,日本也是前车之鉴。因此,面对几乎可以确定在某个时期会发生的资本外流,中国政府应该提前控制地方政府的债务,主动紧缩以去除经济中的泡沫,这需要承受一定的经济增速放缓。从当前的政策看,中国政府正在控制局势.在不引起恐慌的情况下整顿债务与金融系统。但中国在“搞活微观”方面做得还远远不够,各种管制与垄断并没有有效解除,产能过剩还在继续恶化,过多的货币流入到了资产领域而非实体经济。

但笔者并不认为中国会面临“亚洲金融危机”时刻，除非外部再次发生次贷危机,引起资本恐慌式外逃,但这种危机发生的概率很小。因此,中国还有足够的时间调整债务与金融系统,但必须坚决和耐心,并且勇敢地接受经济放缓。

一种观点认为,中国政府拥有巨大的制度优势应对危机,因为政府控制了几乎所有的要素资源、巨额的国有资产以及制定政策的灵活性。但是,这种制度是一种促进增长的安排,如果说发挥这种制度优势来应对危机的话,那就是继续扩大内需制造增长,这无疑会让经济危机的破坏力更强,制度优势已经成为“船大难掉头”的制度劣势。