深度报告｜煤电联动时机成熟 助力火电走出困局改善业绩

 

今年以来大宗商品价格普涨，高耗能行业的盈利能力得以显著提升。以四大高耗能行业的细分子行业螺纹钢、PVC、电解铝、水泥各自的龙头公司为例，观察其毛利率发现自2016年后均明显上升，目前位于较高位置。电价敏感性测试结果显示，即便是电力成本占比高达60%的PVC行业，在电价上调3分的情况下，毛利率将下降3.06ptc，由于毛利率基数较高，因此下降后仍保持较好的盈利能力。因此，从程度上看，在高耗能行业普遍盈利能力提升显著的大背景下，电价上调对高耗能行业的影响也较为有限。

 

 

CPI温和上涨，出于防通胀考虑放弃煤电联动的可能性较小。历次达到煤电联动条件却放弃或推迟执行多是出于防通胀考虑，而今年不存在此担忧。8月全国CPI同比上涨1.8%，涨幅连续七个月处于“1时代”，统计局表示CPI会继续保持温和上涨趋势。中国人民大学国家发展与战略研究院发布的《中国宏观经济分析与预测(2017年中期)——反弹、分化与周期转换中的中国宏观经济》报告中预测2017年全年CPI为2%，因此我国短期内不存在通货膨胀压力，国家出于防通胀考虑放弃煤电联动的可能性较小。

 

 

综合以上分析，1)从火电行业本身来看：由于煤价高位震荡目前火电行业亏损严重，盈利能力/ROE处于阶段性低点，而2017年7月1日的全国电价上调幅度有限仅能覆盖上升成本的1/4。根据国家制定的煤电联动机制，电价理论上应该上调，火电行业成本的上升急需通过电价调整进行疏导。2)从外部环境来看：我们研究发现去年以来下游对电价较为敏感的实体经济盈利能力显著提升，对于电价的承受能力有所增强;且根据目前CPI走势我们认为出于防通胀考虑放弃煤电联动的可能性较小。因此，我们认为2018年1月1日启动煤电联动的概率较大。

 

 

我们基于三个假设计算2018年初煤电联动电价调整幅度：

 

1) 2017年平均电煤指数用2017年1月至2017年12月电煤指数计算;

 

2) 最新一期中国电煤价格指数为8月份数据，假设9-12月份电煤价格指数与8月持平;

 

3) 供电标准煤耗采用2017年7月国家统计局发布的各省数据。

 

 

 

煤电联动若启动，预计调整幅度在3分以内。2017年下半年的煤炭价格走势和物价指数将决定煤电联动政策能否实施。目前看来，煤炭价格处于高位，近期逐步趋稳并在小区间内震荡。我们认为长期来看，煤炭价格有望逐步回落至合理区间(绿色区间);然而短期来看，尽管煤炭先进产能在加速释放，但总体来看煤炭供应仍旧偏紧，四季度取暖高峰来临之后煤价回落空间有限，全年平均煤价几乎不可能回归到不触发煤电联动的水平(9-12月平均电煤指数需低于406)，因此年底触发煤电联动机制的可能性较大。按现行联动公式计算，若2018年初启动煤电联动，则在2014年1月1日电价基础上应该上调1.6分/千瓦时左右，由于2016年初煤电联动曾下调3分，2017年7月1日全国煤电价格上调1分左右，因此明年初煤电联动电价上调空间理论值在3.64分。调整幅度在 但从以往执行情况来看，单次电价上调幅度均在3分及以下，因此我们预计本次调整幅度也应在3分以内。